Les conditions d’un retour de l’inflation sont-elles réunies ?

L’inflation finira-t-elle par faire son grand retour dans un environnement de reprise post-pandémie ? Comment un portefeuille diversifié peut-il s’y préparer ?

Il ne fait aucun doute que les effets désinflationnistes de la pandémie continueront de dominer à court terme. Par ailleurs, les forces déflationnistes structurelles à l’œuvre ne devraient pas non plus changer : niveaux d’endettement excessifs, vieillissement démographique et disruption technologique, pour n’en citer que quelques-unes. Celles-ci continueront de peser sur l’inflation dans un avenir proche. Face à une inflation toujours atone, on peut se demander si les mesures de relance budgétaire et monétaire exceptionnelles déployées pour lutter contre la pandémie doperont l’inflation.

Un motif de complaisance ?

Confortés par l’absence d’inflation après l’assouplissement quantitatif mis en place pendant la crise financière mondiale de 2007/2008, les investisseurs semblent verser dans la complaisance. Un consensus existe sur le fait que la situation restera inchangée dans un avenir proche. Mais est-ce bien le cas, et sinon, comment expliquer l’évolution au cours de la dernière décennie ?

La base monétaire, la masse monétaire et l’inflation sont étroitement corrélées. En d’autres termes, si les banques centrales font tourner la planche à billets via l’assouplissement quantitatif, la masse monétaire et l’inflation augmentent tandis que la vitesse de circulation de la monnaie reste constante. Toutefois, à la suite de la crise financière mondiale, la base monétaire a augmenté, mais la masse monétaire n’a pas suivi le mouvement tandis que le multiplicateur de monnaie et la vitesse de circulation de la monnaie ont diminué. La monnaie qui a été « imprimée » n’a pas débouché sur une augmentation de la masse monétaire en raison de la croissance anémique du crédit. En effet, la quasi-totalité de la monnaie créée est venue gonfler les excédents de réserves de la Réserve fédérale américaine et des autres banques centrales.

Une impulsion pour les prêts bancaires

Le cycle actuel sera-t-il différent ? C’est possible. Certains signes montrent que l’inflation pourrait repartir à la hausse. Les rendements réels resteront ultra-bas, et les dépenses publiques financées par le déficit devraient continuer à soutenir la reprise économique. La Réserve fédérale assouplit actuellement la réglementation, encourageant les banques à prêter pour stimuler l’économie. Après les avoir accusées d’être à l’épicentre de la crise financière mondiale et les avoir sanctionnées en conséquence, la Fed cherche aujourd’hui des moyens d’inciter les banques à prêter davantage et à utiliser leurs fonds propres et réserves de liquidités à cet effet. Il s’agit là d’une véritable nouveauté et certains signes montrent que ces politiques commencent à porter leurs fruits. Outre l’augmentation significative des actifs de la Fed et de la base monétaire, le crédit augmente pour la première fois à un rythme à deux chiffres, aussi bien dans le privé que dans le public.

Toutefois, d’autres conditions doivent être réunies pour que l’inflation décolle. Il faut vaincre la pandémie et relancer l’activité économique. Le chômage doit baisser afin que la pression sur les salaires augmente, tandis que le taux d’utilisation des capacités doit augmenter dans tous les secteurs pour exercer un effet sur les prix. Il est difficile d’évaluer à quel rythme ces conditions se concrétiseront, mais le risque d’une montée de l’inflation dans les économies est évident.

Le dilemme des taux nuls

Les spécialistes de l’allocation du capital sont face à un dilemme : comment construire un portefeuille diversifié solide susceptible de résister aux corrections des marchés actions dans un environnement de taux nuls sur fond de hausse de l’inflation ?

Il semble évident que compte tenu des taux d’intérêt quasi nuls que les banques centrales tiennent à conserver, les emprunts d’État dégageront des rendements faibles et, dans le meilleur des cas, proposeront une réduction des risques modérée. Cette situation plaide en faveur d’une exposition accrue aux actifs couverts contre l’inflation (obligations indexées sur l’inflation, or, actifs réels) pour obtenir un portefeuille diversifié, là où les investisseurs auraient précédemment privilégié des obligations nominales.

Si la stratégie consistant à remplacer des actifs nominaux n’offrant pas de rendement par des actifs réels rémunérateurs peut sembler évidente dans le scénario d’une remontée de l’inflation, elle ne résoudra en rien le problème de la préservation du capital. Par conséquent, quels actifs choisir pour couvrir les portefeuilles d’investissement contre les risques extrêmes ? Les stratégies d’options longues convexes et de volatilité, notamment axées sur les primes de risque avec un profil de rendement asymétrique, peuvent s’avérer utiles et rendre les coûts de couverture abordables si elles sont structurées efficacement.

Aron Pataki,

Gérant chez Newton IM,
boutique de BNY Mellon Investment Management